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低空经济行业周报ღ★ღ：（4月第1周）中创航空斩获120套无人机订单ღ★ღ，峰飞联手合肥加速应用端探索——行业周报-20250406
【地产建筑】汇添富上海地产租赁住房REIT正式上市ღ★ღ，保障房REIT表现持续优异——行业周报-20250406
（1）基建开工ღ★ღ：开工率季节性位置有所回升ღ★ღ，水泥发运量仍处低位ღ★ღ。最近两周（3月22日至4月4日）ღ★ღ，石油沥青装置开工率ღ★ღ、磨机运转率ღ★ღ、水泥发运率等季节性位置有所回升ღ★ღ，其中磨机运转率ღ★ღ、水泥发运率已上升至历史中位ღ★ღ，但水泥出库量仍处于历史同期低位pg电子在线官网ღ★ღ，房建项目水泥用量降幅高于基建项目ღ★ღ，资金方面ღ★ღ，建筑工地资金到位率同比低于2024年农历同期ღ★ღ。
（2）工业生产端ღ★ღ，开工保持季节性中高位ღ★ღ。最近两周ღ★ღ，工业开工景气度仍高ღ★ღ。化工链开工率处于历史同期高位ღ★ღ，汽车半钢胎开工率保持历史高位ღ★ღ，焦化企业开工率表现略弱ღ★ღ。
（3）需求端ღ★ღ，建筑需求偏弱ღ★ღ，汽车销售转弱ღ★ღ。最近两周ღ★ღ，建筑需求弱于历史同期ღ★ღ，螺纹钢ღ★ღ、线材ღ★ღ、建材表观需求低于历史同期ღ★ღ。汽车销售转弱ღ★ღ，乘用车四周滚动销量同比明显回落ღ★ღ。中国轻纺城成交量处于同期历史高位ღ★ღ。
（1）国际大宗商品ღ★ღ：原油与基本金属震荡下行pg电子中国官方网站ღ★ღ，黄金上行ღ★ღ。最近两周ღ★ღ，原油价格先升后降ღ★ღ，均值有所回升ღ★ღ；铜ღ★ღ、铝价格均值有所回落ღ★ღ；金价震荡偏强运行ღ★ღ。
（2）国内工业品ღ★ღ：震荡偏弱运行ღ★ღ。最近两周ღ★ღ，国内定价工业品震荡偏弱运行ღ★ღ。其中南华工业指数相对平稳ღ★ღ。国内定价的黑色系产品ღ★ღ、煤炭震荡偏弱运行ღ★ღ；化工品多数震荡下行ღ★ღ；建材中水泥ღ★ღ、沥青价格有所反弹ღ★ღ，玻璃价格仍在磨底ღ★ღ。
（2）食品ღ★ღ：价格稳中略升ღ★ღ。最近两周（3月22日至4月4日）ღ★ღ，农产品ღ★ღ、猪肉价格稳中略升ღ★ღ，建议关注后续进口关税税率提升对农产品价格的影响ღ★ღ。
（1）新建房ღ★ღ：成交同比由正转负ღ★ღ。最近两周（3月22日至4月4日）ღ★ღ，全国30大中城市商品房成交面积平均值较上两周环比回落23%pg电子在线官网ღ★ღ，从季节性上弱于历史同期ღ★ღ，较2023ღ★ღ、2024年同期分别变动-41%ღ★ღ、-7%ღ★ღ。2024年9月地产政策放宽以来ღ★ღ，部分需求得以一次性释放ღ★ღ，新建房成交历史位置上升至历史高位ღ★ღ，当前已回落至历史低位ღ★ღ，我们预计ღ★ღ，后期若无增量政策ღ★ღ。新建房成交或将处于当前运行位或以下ღ★ღ。一线城市成交面积同比略增ღ★ღ，较2023ღ★ღ、2024年分别变动-30%ღ★ღ、+2%ღ★ღ。
（2）二手房ღ★ღ：成交量价齐升ღ★ღ。价格方面ღ★ღ，截至3月24日ღ★ღ，二手房出售挂牌价指数有所回升ღ★ღ；成交量方面ღ★ღ，最近两周(3月22日至4月4日)ღ★ღ，北京ღ★ღ、上海ღ★ღ、深圳二手房成交面积延续历史高位ღ★ღ，较2024年同期分别同比+31%ღ★ღ、+44%ღ★ღ、+62%ღ★ღ。需要指出的是ღ★ღ，2024年12月23日以来的14次统计中ღ★ღ，二手房挂牌价指数已5次回升ღ★ღ，或由于政策支持力度与交付确定性等原因ღ★ღ，近年来二手房市场景气度持续高于新建房市场ღ★ღ，表明居民仍有一定的刚性购房需求ღ★ღ，且从高能级城市交易量来看ღ★ღ，我们认为在政策支持下其二手房价格未来进一步下行空间或较为有限ღ★ღ。
（2）流动性ღ★ღ：资金利率震荡上升ღ★ღ。最近两周ღ★ღ，资金利率震荡上升ღ★ღ。截至4月3日ღ★ღ，R007为1.74%ღ★ღ，DR007为1.70%ღ★ღ；央行实现货币净回笼6483亿元ღ★ღ；质押式回购成交量共为62万亿元ღ★ღ。
（1）居民出行ღ★ღ：地铁出行同比回落ღ★ღ。最近两周ღ★ღ，北上广深地铁客运量平均值同比下降0.8%ღ★ღ。国内执行航班数平均值同比上升1.0%ღ★ღ。
（2）出口运输ღ★ღ：高频指标指向3月出口同比或将回升ღ★ღ。最近两周ღ★ღ，出口运价延续回落ღ★ღ；从港口AIS与港口吞吐量数据指标看ღ★ღ，3月出口同比或仍有韧性ღ★ღ，根据预测模型ღ★ღ，3月出口同比或将在7%左右ღ★ღ。
3月美国新增非农就业22.8万人ღ★ღ，较2月份初值上升较多ღ★ღ，且高于市场预期ღ★ღ。1月ღ★ღ、2月新增非农累计下修4.8万ღ★ღ，幅度较大ღ★ღ。趋势上看ღ★ღ，近3个月平均新增就业15.2万人ღ★ღ，较前值下行幅度不小ღ★ღ。结构上看ღ★ღ，私人服务新增就业仍是当前就业的核心ღ★ღ，其中休闲酒店就业由负转正ღ★ღ，政府部门就业亦有所走强ღ★ღ。
3月美国劳动参与率录得约62.5%ღ★ღ，失业率约为4.2%ღ★ღ，均较2月略超预期上升ღ★ღ。从3月劳动参与率以及失业率的表现来看ღ★ღ，劳动参与率的上行主要由非主力劳动人群贡献ღ★ღ，或显示当前美国经济预期出现一定程度下降的背景下ღ★ღ，青少年与老年人部分进入了劳动力市场ღ★ღ。再来看失业率成因ღ★ღ，相较于2月ღ★ღ，3月永久性失业ღ★ღ、首次就业者占比上升较多ღ★ღ。1-3月永久性失业者占比处于上升状态ღ★ღ，或显示当前美国劳动力市场处于趋势性下滑中ღ★ღ。
3月美国非农就业时薪录得36.0美金ღ★ღ，同比上升3.8%ღ★ღ，环比上升0.3%ღ★ღ，分别较2月下降0.2个百分点ღ★ღ、上升0.1个百分点ღ★ღ。结合当前失业率的小幅回升看ღ★ღ，后续薪资增速可能持续承压ღ★ღ，居民消费持续上行的支撑作用也将逐渐下降ღ★ღ。
3月非农数据表现相对较好ღ★ღ，或部分缓解了市场对美国经济衰退的担忧ღ★ღ。但我们需要注意ღ★ღ，非农就业已不是市场的主要矛盾ღ★ღ。具体而言ღ★ღ：
第一ღ★ღ，美国居民的消费信心指数等经济“软数据”向经济“硬数据”传导需要一定时间ღ★ღ，美国就业后续或面临持续下滑压力ღ★ღ。自特朗普政府上台后ღ★ღ，由于其强硬推行驱逐非法移民ღ★ღ、政府减支ღ★ღ、增加关税等政策pg电子在线官网ღ★ღ，美国居民的经济预期不断下滑ღ★ღ。3月密歇根大学居民消费者信心指数ღ★ღ、预期指数ღ★ღ、现状指数分别录得57ღ★ღ、52.6ღ★ღ、63.8ღ★ღ，均较2月大幅回落ღ★ღ。考虑到经济运行与居民社会预期密切相关ღ★ღ，若预期持续走弱ღ★ღ，则企业与居民大概率将会减少投资和相关支出ღ★ღ，“软数据”经过一定时间会传导至“硬数据”ღ★ღ。此外ღ★ღ，联邦政府裁员等政策仍在持续ღ★ღ，后续美国非农就业可能面临持续下滑压力ღ★ღ。
第二ღ★ღ，特朗普对等关税“大棒”之下ღ★ღ，当前非农就业已不是当前市场的主要矛盾ღ★ღ，关注对等关税的实际执行力度ღ★ღ。特朗普政府在4月3日（北京时间）发布了超出市场预期的对等关税方案ღ★ღ，对市场风险偏好产生了非常大的压制ღ★ღ。虽然从目前的情况来看ღ★ღ，越南ღ★ღ、欧盟等国/地区已经与美国进行了一定程度的谈判ღ★ღ，最后的关税执行或有不同程度的豁免ღ★ღ。但特朗普政府实施关税政策的重要目的之一便是减少美国贸易逆差ღ★ღ，因此我们认为对关税政策的实际执行力度不能过于乐观ღ★ღ。如果关税政策执行相对强力ღ★ღ，对美国企业和经济的负面冲击将会持续显现ღ★ღ。在此背景下ღ★ღ，当前非农就业已不是市场的主要矛盾ღ★ღ，我们更多的要关注关税实际的执行情况ღ★ღ。
对各类资产价格而言ღ★ღ，当前数据虽然部分有助于打消市场对美国经济的担忧ღ★ღ，但若特朗普的政策（对等关税pg电子在线官网ღ★ღ、政府减支ღ★ღ、驱逐非法移民等）没有出现稳定预期ღ★ღ，叠加减税政策尚无法快速退出ღ★ღ，或依旧对市场风险偏好产生压制ღ★ღ。
（1）特朗普将征收额外10%基础关税ღ★ღ，并于4月5日生效ღ★ღ。特朗普认为外国贸易和经济实践造成了国家紧急状态ღ★ღ，因此其引用《国际紧急经济权力法案》（IEEPA）ღ★ღ，对所有国家征收额外10%的关税（Additionaladvaloremduties）ღ★ღ。
（2）对与美国有较大贸易逆差的国家/地区征收更高的额外个性化关税ღ★ღ，并于4月9日生效ღ★ღ。特朗普还宣布和美国有较大贸易逆差的国家/地区将被征收额外更高的个性化关税（不含10%基础关税）ღ★ღ。其中欧盟被征收20%关税ღ★ღ，中国大陆被征收34%关税ღ★ღ，越南ღ★ღ、日本ღ★ღ、印度关税税率分别为46%ღ★ღ、24%ღ★ღ、26%ღ★ღ。
（3）全面征收25%的进口汽车关税ღ★ღ，并取消小额包裹免税政策ღ★ღ。特朗普还宣布将对外国进口的汽车征收25%关税ღ★ღ，且立即生效ღ★ღ。此外ღ★ღ，还将于5月2日开始起取消800美金以下的小额包裹免税政策ღ★ღ，每件将征收货品价值的30%或25美元ღ★ღ。
（4）特朗普表示如果贸易伙伴采取“纠正”措施ღ★ღ，则可能取消部分关税ღ★ღ。特朗普在行政令中表示ღ★ღ，如果贸易伙伴采取重大措施来“纠正”非互惠贸易安排ღ★ღ，并在经济和国家安全问题上充分与美国保持一致ღ★ღ，则其可以减少或限制本命令下征收的关税范围ღ★ღ。反之如果对美国进行报复ღ★ღ，则将会继续增加关税ღ★ღ。
（1）特朗普对等关税总体力度较高ღ★ღ，但距离生效尚有时间ღ★ღ，可能会有谈判或沟通ღ★ღ。本次对等关税总体力度较高ღ★ღ，2024年美国进口商品总体关税税率（征收关税金额/全部进口商品金额）仅有2.3%ღ★ღ，如果当前关税政策实施ღ★ღ，则其有效税率将在此基础上大幅提升ღ★ღ，从而对美国和全球经济产生严重冲击ღ★ღ。但我们需要注意ღ★ღ，特朗普设定的额外个性化关税生效时间为4月9日ღ★ღ，说明其可能在等待贸易伙伴的回应ღ★ღ，因此需要关注在此期间的美国与部分贸易伙伴之间的谈判与沟通ღ★ღ。
（2）大概率存在一定程度的豁免ღ★ღ，关注关税政策的实际执行ღ★ღ。如上所述ღ★ღ，特朗普设定了缓和时间ღ★ღ，其谈判意图相对明显ღ★ღ。且本次关税国家中并未包含加拿大与墨西哥ღ★ღ，在行政令中则表示符合美墨加贸易协定（USMCA）的商品可获得豁免ღ★ღ。结合前期印度等国表示愿意削减部分产品关税税率ღ★ღ，从而与美国达成贸易协定ღ★ღ。因此我们认为大概率美国会给予部分国家/产品一定程度的关税豁免或减轻ღ★ღ，其最终的实际执行力度应该会有所下降ღ★ღ。甚至可能在生效前便会出现部分豁免ღ★ღ。
（1）特朗普对我国出口商品征收关税税率有较大提升ღ★ღ，总体或超过60%ღ★ღ。特朗普本次对我国征收额外的34%关税ღ★ღ，叠加前期以芬太尼为由加征的20%额外关税ღ★ღ、第一任期内加征的约10.9%实际关税税率（实际征收关税/全部进口商品）ღ★ღ，则我国出口至美国商品关税税率将超过60%ღ★ღ，税率提升幅度较大ღ★ღ。若基本实施ღ★ღ，结合我们前期报告中测算（《相对可观的看待关税影响》）ღ★ღ，或将拖累我国对美出口超过30%ღ★ღ。总出口将下降超过4.5%ღ★ღ，并拖累GDP同比增速超过1.3个百分点ღ★ღ。
（2）国内政策或将持续发力ღ★ღ，对冲可能的关税冲击ღ★ღ。我们认为ღ★ღ，参考中美第一阶段贸易摩擦及协定的谈判过程ღ★ღ，中美后续或也将进行相关谈判ღ★ღ。但由于特朗普本次引用IEEPAღ★ღ，因此谈判过程不确定性或提升ღ★ღ。在此背景下ღ★ღ，国内或将推出增量政策ღ★ღ，扩大内需ღ★ღ，以应对关税政策可能带来的对我国出口及经济的可能影响ღ★ღ，关注降准降息落地和可能的增量财政政策（比如稳地产ღ★ღ、提振消费等方面）ღ★ღ。
对市场而言ღ★ღ，对等关税政策的大幅提升ღ★ღ，在短期内或将压制市场风险偏好ღ★ღ，风险资产价格承压ღ★ღ。美股三大指数期货在关税政策发布后大幅走低ღ★ღ；美债收益率亦大幅下降ღ★ღ，10年期美债收益率亦接近4.0%ღ★ღ；黄金价格则上涨较多ღ★ღ，目前COMEX黄金价格已经接近3200美元/盎司ღ★ღ。
（1）要关注对欧洲出口的预期差ღ★ღ。参考特朗普上一任期对全球进行关税加征的周期ღ★ღ，当特朗普当局对全球进行“贸易反制”期间ღ★ღ，中国和欧洲的贸易关系往往得到加强和改善ღ★ღ。在此背景下中欧贸易关系缓和下的预期差（对欧洲出口占比高品种）是2025年出口链最大的预期差之一ღ★ღ。另外ღ★ღ，欧洲军费增加的逻辑将进一步加强对欧洲出口条线）从静态测算ღ★ღ，对A股的影响有多少？按照A股对美出口依存度测算ღ★ღ，美国每提升10%的关税ღ★ღ，对A股非金融的利润率影响大约0.1%-0.2%左右ღ★ღ，这意味着2025年额外增加的54%的关税或让A股非金融的利润率下降0.5%-1%左右ღ★ღ，这是比较大的规模ღ★ღ；而由于关税的突然提升幅度大ღ★ღ，对需求的冲击也会相应的较大ღ★ღ，因此这一测算的准确率会进一步的下降ღ★ღ。
（3）中国的出口逻辑已经变化ღ★ღ，不建议刻舟求剑ღ★ღ。上述的测算是静态的ღ★ღ，并没有考虑到其他要素的动态变化ღ★ღ。有3大动态变化需要重视ღ★ღ：第一ღ★ღ，特朗普对全球增加关税ღ★ღ，并非只针对中国ღ★ღ，而是对其他国家也增加关税ღ★ღ，中国和全球其他国家和地区的贸易关系将有所改善ღ★ღ。第二ღ★ღ，长期来看ღ★ღ，以“人工智能+”和“具身智能”代表的中国科技创新ღ★ღ，将使得中国制造进一步引领全球ღ★ღ，大大加强中国制造业全球地位ღ★ღ。第三ღ★ღ，这么强势的关税能否持续？我们认为这很有可能不是最后的数字ღ★ღ。
（4）相比于出口ღ★ღ，出海韧性更强ღ★ღ。2023年以来ღ★ღ，出口链一直是市场关注的重点之一pg电子登录ღ★ღ，ღ★ღ。出口链亦有出口和出海之分ღ★ღ：相比于出口ღ★ღ，出海逻辑驱动下的出口链行情或更为顺畅ღ★ღ。出海不仅是扩大对外需的消化ღ★ღ，更有助于化解日益严重关税问题ღ★ღ，确保在复杂的国际环境中保持竞争优势ღ★ღ。往后看ღ★ღ，随着出口链的“缩圈”与分化ღ★ღ，出海的重要性将愈发得到市场重视ღ★ღ。
从历史角度来看ღ★ღ，4月的风格效应很强ღ★ღ：价值成长ღ★ღ，大盘小盘ღ★ღ，低估值高估值ღ★ღ。从4月我们即将面临的各大要素和历史日历效应综合来看ღ★ღ，4月确实是红利阶段性占优的时间点ღ★ღ。建议在投资红利品种的时候ღ★ღ，进行进一步的优化ღ★ღ，比如使用开源策略持续使用的“红利+质量+成长”的优化思路ღ★ღ。而本次关税政策的冲击比较超预期ღ★ღ，这对红利的超额收益是有支撑的ღ★ღ。海外波动性放大下黄金也是配置上的重点关注ღ★ღ。
除了关注红利黄金外ღ★ღ，在冲击逐渐缓和ღ★ღ、甚至关税谈判变化ღ★ღ、或中国政策对冲后ღ★ღ，需要关注“科技+消费”的投资机会ღ★ღ。海外的强波动后ღ★ღ，国内的政策可能会更加重视扩大内需和全要素生产力的提升ღ★ღ，因此我们需要“以我为主”ღ★ღ，而关税的外部变化进一步加大消费和科技的投资必要性ღ★ღ。根据我们对“财政扩张周期”与“消费相对GDP的相对弹性”的相关性分析ღ★ღ，我们判断消费的投资机会有望在二季度中后期就会明显出现ღ★ღ，因此除了红利黄金ღ★ღ、科技外ღ★ღ，我们建议投资者需要关注消费的弹性ღ★ღ。
2025年3月港股市场呈现先扬后抑的震荡格局ღ★ღ。月初延续一季度科技股领涨态势ღ★ღ，恒生指数一度冲高至24,874.39点ღ★ღ，但下旬受美国加征汽车关税等政策冲击ღ★ღ，市场情绪转弱ღ★ღ，最终恒指全月微涨0.78%ღ★ღ，而恒生科技指数下跌3.11%ღ★ღ。
从港股一级行业来看ღ★ღ，行业之间表现差异较大ღ★ღ，高股息红利板块有所反弹ღ★ღ，电子板块表现回落较多ღ★ღ。2025年3月涨幅居前的行业为有色金属ღ★ღ、国防军工ღ★ღ、基础化工等ღ★ღ。
3月南下资金净买入港股达1603亿港元ღ★ღ，创下自2021年1月以来的单月最大净流入纪录ღ★ღ，同时也是2016年底深港通开通以来的历史第二大月度净买入ღ★ღ。截至2025年3月31日ღ★ღ，南下资金累计净流入港股市场4386亿港元手机现金打鱼ღ★ღ，相当于2024年全年净流入规模的54%ღ★ღ。
在前期报告《公募港股投资变化及港股通优选组合构建》中ღ★ღ，我们详细介绍了在港股通样本股中适用的各个因子ღ★ღ，四大类因子在港股通成分股中分组表现优异ღ★ღ。为了跟踪多头组合的月度表现ღ★ღ，我们在每月底对分数最高的前20只个股按照等权的方式构建港股优选20组合ღ★ღ，基准选取港股综合指数(HKD)(930930.CSI)ღ★ღ。
2025年3月ღ★ღ，港股优选20组合的收益率为0.56%ღ★ღ，基准指数的收益率为1.11%ღ★ღ，组合超额收益率-0.55%ღ★ღ。
从全区间来看（2015.1~2025.3）ღ★ღ，港股优选20组合的超额年化收益率13.8%ღ★ღ，超额收益波动比为1.0ღ★ღ。
为了刻画公募定价权ღ★ღ，我们创新地将定价权定义为资金流驱动收益的绝对值ღ★ღ，公募定价权为公募基金驱动的收益绝对值除以其他类型收益的绝对值之和ღ★ღ，即公募基金影响的收益占所有资金主体影响收益及剩余收益的比例ღ★ღ。
在资金方的选择上ღ★ღ，为了避免遗漏变量的风险ღ★ღ，除了公募主动权益基金ღ★ღ，我们选择了北上资金ღ★ღ、杠杆资金进行测算ღ★ღ。
公募基金在多数行业上定价权较高ღ★ღ。整体来看ღ★ღ，公募基金在基金热门交易ღ★ღ、高弹性行业定价权较高ღ★ღ，北上资金倾向于增加高ROE和高股息行业的定价权ღ★ღ。
分板快来看ღ★ღ，公募基金在金融板块的定价权一般ღ★ღ；AI行情下ღ★ღ，公募基金2023年到2024年对计算机和传媒行业的定价权有所增长ღ★ღ；公募基金对消费医药主要行业定价权较高ღ★ღ；公募基金2021年以来对周期板块主要行业定价权上升ღ★ღ，对有色金属行业定价权最高ღ★ღ；制造板块上ღ★ღ，2024以来ღ★ღ，公用事业来定价权有所提高ღ★ღ，电力设备定价权有所下降ღ★ღ。
按季度来看ღ★ღ，公募资金在2024年下半年定价权有所下降ღ★ღ，尤其是科技板块和消费板块ღ★ღ，原因是2024年9月-2024年12月市场上涨时ღ★ღ，公募基金被赎回较多ღ★ღ，基金卖出股票和减少交易ღ★ღ，交易方向与市场涨跌相反ღ★ღ。
对于主动权益基金ღ★ღ，基民申赎会对主动权益基金业绩产生影响ღ★ღ，也会影响主动权益基金交易操作ღ★ღ，近年来影响最大的是2020年-2024年的基金新发-赎回周期ღ★ღ。
公募基金整体规模增长和缩减均会影响整体公募基金业绩ღ★ღ，2023年和2024年ღ★ღ，基金赎回潮以及公募减仓重仓股共同导致了两年主动权益基金的回撤ღ★ღ。
2025年ღ★ღ，多数股票已经脱离2020开始的新发周期的影响ღ★ღ，公募仓位较低ღ★ღ，估值较为合理ღ★ღ，且2025年以来基金相对大盘出现稳定超额ღ★ღ，这也意味着公募能够重新拿回定价权ღ★ღ，也说明未来业绩将成为更为重要的股价驱动因素ღ★ღ。
预期周期也会影响公募调仓ღ★ღ，我们把预期周期分为预期盈利和预期估值ღ★ღ，预期盈利反映了公募基金对于上市公司未来短期业绩的挖掘ღ★ღ，预期估值反映了公募基金对于上市公司业绩成长性的预期ღ★ღ，预期估值出发的调仓具有博弈特征ღ★ღ。
第一ღ★ღ，我们构造基金净流入(低分歧)因子ღ★ღ，分歧度计算公式为主动权益当月净流入/当月所有交易的绝对值之和ღ★ღ，并加总到季度ღ★ღ，组合调仓时点同上ღ★ღ。因子在所有样本池选股效果均有改善ღ★ღ，且空头效果也较好ღ★ღ。
第二ღ★ღ，我们使用公募驱动收益代替公募净流入ღ★ღ，筛选公募推动收益波动较低的股票ღ★ღ，即公募温和买入的股票ღ★ღ。因子在小盘股ღ★ღ，即中证1000上表现较好ღ★ღ。
模型测试基于历史数据ღ★ღ，市场未来可能发生变化ღ★ღ。本报告不构成对股票的投资建议ღ★ღ，股票的历史收益不代表未来收益手机现金打鱼ღ★ღ。
4月3日ღ★ღ，美国总统特朗普正式签署“对等关税”行政令ღ★ღ，宣布实施新一轮全面关税政策ღ★ღ。其中ღ★ღ，对中国实施34%的对等关税ღ★ღ。2024年我国对美建材出口36.7亿美元ღ★ღ，占我国建材出口总额10.3%ღ★ღ；对RCEP协定其他签署国建材出口达到133亿美元ღ★ღ，占建材出口37.3%ღ★ღ。其中东盟是我国建材最大出口地ღ★ღ，2024年出口79亿美元ღ★ღ，占我国建材出口22.2%ღ★ღ。2024年ღ★ღ，我国对共建“一带一路”沿线亿美元ღ★ღ，占我国建材出口总额的40.7%ღ★ღ。我国建材出口地区日趋多元化ღ★ღ，“对等关税”对我国建材出口全局影响有限ღ★ღ。消费建材板块推荐ღ★ღ：三棵树（渠道下沉ღ★ღ，零售扩张）ღ★ღ、东方雨虹（防水龙头ღ★ღ，经营结构优化）ღ★ღ、伟星新材（经营优质ღ★ღ，零售业务占比高）ღ★ღ、坚朗五金ღ★ღ；受益标的ღ★ღ：北新建材（石膏板龙头ღ★ღ，多元化扩张涂料ღ★ღ、防水板块业务）等ღ★ღ。国家发展改革委等部门印发《水泥行业节能降碳专项行动计划》要求到2025年底ღ★ღ，水泥熟料产能控制在18亿吨左右ღ★ღ，能效标杆水平以上产能占比达到30%ღ★ღ，能效基准水平以下产能完成技术改造或淘汰ღ★ღ，水泥熟料单位产品综合能耗比2020年降低3.7%ღ★ღ，预计会加快节能降碳与能用设备的迭代更新ღ★ღ。水泥板块受益标的ღ★ღ：海螺水泥ღ★ღ、华新水泥ღ★ღ、上峰水泥等ღ★ღ。“对等关税”有望利好在海外有生产基地的玻纤龙头择时提价ღ★ღ，进而巩固玻纤盈利优势ღ★ღ。LowDk电子布相关产业链关注度升温ღ★ღ，产品主要应用于5G通信ღ★ღ、人工智能（AI）ღ★ღ、IC封装ღ★ღ、智能手机ღ★ღ、高速数据中心ღ★ღ、航空航天等领域ღ★ღ。玻纤板块推荐ღ★ღ：中国巨石ღ★ღ；受益标的ღ★ღ：中材科技ღ★ღ、长海股份ღ★ღ、国际复材等ღ★ღ。“一致性评价+集采”政策促进中硼硅药用渗透率加速提升ღ★ღ，药用玻璃板块推荐ღ★ღ：力诺药包ღ★ღ、山东药玻ღ★ღ。
本周（2025年3月30日至4月3日）建筑材料指数下跌0.28%ღ★ღ，沪深300指数下跌1.37%ღ★ღ，建筑材料指数跑赢沪深300指数1.09pctღ★ღ。近三个月来ღ★ღ，沪深300指数上涨2.29%ღ★ღ，建筑材料指数上涨5.65%ღ★ღ，建材板块跑赢沪深300指数3.36pctღ★ღ。近一年来ღ★ღ，沪深300指数上涨8.23%ღ★ღ，建筑材料指数下跌0.11%ღ★ღ，建材板块跑输沪深300指数8.35pctღ★ღ。
水泥ღ★ღ：截至4月3日ღ★ღ，全国P.O42.5散装水泥平均价为348.03元/吨ღ★ღ，环比下跌0.19%ღ★ღ；水泥-煤炭价差为256.38元/吨ღ★ღ，环比下跌0.25%ღ★ღ；全国熟料库容比53.28%ღ★ღ，环比上升3.00pctღ★ღ。
玻璃ღ★ღ：截至4月3日ღ★ღ，全国浮法玻璃现货均价为1314.00元/吨ღ★ღ，环比上涨4.00元/吨ღ★ღ，涨幅为0.31%ღ★ღ；光伏玻璃均价为139.45元/重量箱ღ★ღ，环比持平ღ★ღ。浮法玻璃-纯碱-石油焦价差为12.99元/重量箱ღ★ღ，环比上涨22.02%ღ★ღ；浮法玻璃-纯碱-重油价差为8.74元/重量箱ღ★ღ，环比下跌11.75%ღ★ღ；浮法玻璃-纯碱-天然气价差为11.61元/重量箱ღ★ღ，环比下跌5.23%ღ★ღ；光伏玻璃-纯碱-天然气价差为84.04元/重量箱ღ★ღ，环比上涨0.49%ღ★ღ。
消费建材ღ★ღ：截至2025年4月3日ღ★ღ，原油价格为68.17美元/桶ღ★ღ，周环比下跌11.87%ღ★ღ，较2025年年初下跌11.16%ღ★ღ，同比下跌27.11%ღ★ღ；沥青价格为4390元/吨ღ★ღ，周环比下跌1.13%ღ★ღ，较2025年年初持平ღ★ღ，同比下跌4.98%ღ★ღ；丙烯酸价格为8000元/吨ღ★ღ，周环比上涨5.26%ღ★ღ，较2025年年初上涨1.27%ღ★ღ，同比上涨32.23%ღ★ღ；钛白粉价格为14300元/吨ღ★ღ，周环比持平ღ★ღ，较2025年年初持平ღ★ღ，同比下跌11.18%ღ★ღ。
经济增速下行风险ღ★ღ；原材料价格上涨风险ღ★ღ；房地产销售回暖进展不及预期风险ღ★ღ；国内保交楼进展不及预期ღ★ღ；房企流动性风险蔓延压力ღ★ღ；基建落地进展不及预期风险ღ★ღ。
清明假期ღ★ღ：根据交通运输部ღ★ღ，假期首日全社会跨区域人员流动量同比增长9.7%ღ★ღ，其中铁路ღ★ღ、民航等中长途出行旅客量均保持高单位数增长ღ★ღ。接待层面ღ★ღ，居民春日出游赏景热情较高ღ★ღ，其中湖南/四川/内蒙古/山东/宁波等重点省市假期前两日接待游客/旅游收入取得双位数增长ღ★ღ，赏花游湖ღ★ღ、体验民俗ღ★ღ、登山踏青更受青睐ღ★ღ，城市周边游景区客流表现高增ღ★ღ。出境方面ღ★ღ，国家移民管理局预计假期日均出入境旅客同比增长21.4%ღ★ღ，恢复至2019年同期106%ღ★ღ。访澳ღ★ღ：3月访澳客流延续良好增势ღ★ღ，截至4月2日ღ★ღ，累计访澳游客突破千万ღ★ღ，同比增长11%ღ★ღ，恢复至疫情前约95%ღ★ღ。
量子之歌ღ★ღ：量子之歌并购潮玩公司Letsvanღ★ღ，旗下拥有“WAKUKU”等多个自有IPღ★ღ，与名创优品深度合作ღ★ღ，联合乐华明星造势ღ★ღ，并购后首发的熊猫IP潮玩“胖哒哒”ღ★ღ，2小时内售罄ღ★ღ。迪士尼ღ★ღ：FY2024迪士尼消费品收入为92.04亿美元（约合人民币672亿元）ღ★ღ，同比增长3.2%ღ★ღ，商品IP授权收入为37.84亿美元（约合人民币276亿元）ღ★ღ，同比增长21%ღ★ღ。迪士尼围绕自有IP搭建玩偶周边ღ★ღ、食饮ღ★ღ、饰品ღ★ღ、服装ღ★ღ、家居家电等的多元产品矩阵ღ★ღ。
据青眼情报数据显示ღ★ღ，2025年3月抖音平台美妆类目GMV突破235亿元ღ★ღ，yoy+44.7%ღ★ღ，2025Q1上榜国货数量为14个ღ★ღ，高于往年ღ★ღ，老牌国货百雀羚加速转型ღ★ღ，近5年内首次登上抖音美妆Q1品牌TOP20ღ★ღ。上榜外资品牌均为欧莱雅与雅诗兰黛集团旗下品牌ღ★ღ，日韩品牌集体式微ღ★ღ，白牌上榜数量减少ღ★ღ，受限于生命周期短ღ★ღ，上榜持续性弱ღ★ღ。短剧ღ★ღ：截至2025年3月27日ღ★ღ，至少有22部美妆品牌合作短剧上线部短剧播放量破亿ღ★ღ。丸美推出的《夫妻的春节》播放量已达5.8亿ღ★ღ，助力丸美双胶原直播间GMV同比增长460%ღ★ღ。美妆短剧表现优于市场大盘ღ★ღ，短剧仍是帮助品牌拓圈和寻求业绩增量的重要路径ღ★ღ。
本周（3.31-4.3）社会服务指数+0.49%ღ★ღ，跑赢沪深300指数1.86pctღ★ღ，在31个一级行业中排名第8ღ★ღ，旅游ღ★ღ、教育类领涨;本周（3.31-4.3）港股消费者服务指数-1.61%ღ★ღ，跑赢恒生指数0.85pctღ★ღ，在30个一级行业中排名第18ღ★ღ，旅游ღ★ღ、餐饮类领涨ღ★ღ。
推荐标的ღ★ღ：（1）旅游ღ★ღ：长白山ღ★ღ；（2）教育ღ★ღ：好未来ღ★ღ、科德教育ღ★ღ；（3）餐饮/会展ღ★ღ：特海国际ღ★ღ、米奥会展ღ★ღ；（4）美护ღ★ღ：科思股份ღ★ღ、水羊股份ღ★ღ、康冠科技ღ★ღ、倍加洁ღ★ღ。
受益标的ღ★ღ：（1）旅游ღ★ღ：西域旅游ღ★ღ、九华旅游ღ★ღ、同程旅行ღ★ღ、携程集团-Sღ★ღ；（2）教育ღ★ღ：凯文教育ღ★ღ、有道ღ★ღ；（3）美护ღ★ღ：若羽臣ღ★ღ、巨子生物ღ★ღ、爱美客ღ★ღ、青木科技ღ★ღ、毛戈平ღ★ღ、上美股份ღ★ღ；（4）运动ღ★ღ：力盛体育ღ★ღ；（5）IPღ★ღ：泡泡玛特ღ★ღ、布鲁可ღ★ღ、华立科技ღ★ღ、青木科技ღ★ღ；（6）新兴消费ღ★ღ：赤子城科技ღ★ღ；（7）即时零售ღ★ღ：美团-Wღ★ღ、顺丰同城ღ★ღ；（8）眼镜ღ★ღ：博士眼镜ღ★ღ、佳禾智能ღ★ღ、亿道信息ღ★ღ；（9）餐饮ღ★ღ：百胜中国ღ★ღ、蜜雪集团ღ★ღ。
美国对等关税事件带来全球权益资产回落ღ★ღ，不确定性增加ღ★ღ，红利资产阶段性或防御性属性突出ღ★ღ，继续推荐盈利和分红稳健且高股息率的江苏金租ღ★ღ。1季度A股开户数747万户ღ★ღ，同比+32%ღ★ღ，开户高增为市场交易活跃度奠定基础ღ★ღ，受益于交易量改善ღ★ღ，叠加低基数ღ★ღ，预计券商1季度业绩有望实现较好增长ღ★ღ。
（1）本周日均股基成交额1.39万亿ღ★ღ，环比-7%ღ★ღ，1季度日均股基成交额1.77万亿ღ★ღ，同比72.3%ღ★ღ，环比-15.5%ღ★ღ；1季度新成立股票和混合类基金1101亿元ღ★ღ，同比+223%ღ★ღ。上交所发布3月A股开户数307万户ღ★ღ，同比+27%ღ★ღ，1季度累计开户747万户ღ★ღ，同比+32%ღ★ღ。（2）行业新闻ღ★ღ：证监会主席吴清召开专题座谈会ღ★ღ，与集成电路ღ★ღ、新能源汽车ღ★ღ、智能制造ღ★ღ、网络经济等领域民营科技企业代表深入交流ღ★ღ，吴清指出ღ★ღ，证监会将切实提升资本市场的包容性ღ★ღ、适应性ღ★ღ，持续增强规则的透明度ღ★ღ、可预期性ღ★ღ，进一步完善全链条全生命周期的多层次市场服务体系ღ★ღ，加力支持优质民营企业做强做优做大ღ★ღ。沪深北交易所出台程序化交易监管实施细则ღ★ღ，明确将对瞬时申报速率异常ღ★ღ、频繁瞬时撤单ღ★ღ、频繁拉抬打压以及短时间大额成交等四类异常行为重点监控ღ★ღ。（3）公司新闻ღ★ღ：国泰君安公告公司完成更名ღ★ღ，更名为国泰海通证券ღ★ღ，14位高管级别人员也集体亮相PG电子·(中国)官方网站ღ★ღ。ღ★ღ，其中9位来自国泰君安证券ღ★ღ、5位来自海通证券ღ★ღ。（4）交易量改善有望驱动券商1季报增速较好ღ★ღ，板块估值仍在低位ღ★ღ，三条选股主线ღ★ღ：金融科技ღ★ღ、并购主线以及业绩弹性突出的零售优势券商ღ★ღ。
（1）4月3日10年和30年国债收益率明显回落至1.718%/1.905%ღ★ღ，美国对等关税事件带来避险情绪ღ★ღ。（2）近期上市险企披露年报ღ★ღ，净利润和NBV增速基本符合我们预期ღ★ღ。上市险企均下调投资收益率假设ღ★ღ，假设下修对EV带来一定拖累ღ★ღ，而NBV高增ღ★ღ、投资偏差和价值调整的积极表现对冲了假设下调ღ★ღ，多数险企EV实现正增长ღ★ღ，分红表现分化ღ★ღ。（3）寿险1季度NBV增速或降档ღ★ღ，权益资产弹性成为寿险标的重要影响因素ღ★ღ，看好权益弹性突出ღ★ღ、负债端平稳标的投资机会ღ★ღ。
推荐标的组合ღ★ღ：江苏金租ღ★ღ；香港交易所ღ★ღ，指南针ღ★ღ，东方证券ღ★ღ；东方财富ღ★ღ，财通证券ღ★ღ；中国人寿ღ★ღ，中国太保ღ★ღ。
美国方面ღ★ღ，据中央广播电视总台中国之声《新闻和报纸摘要》报道ღ★ღ，美国东部时间4月2日ღ★ღ，美方宣布“对等关税”政策ღ★ღ，其中ღ★ღ，对中国输美商品加征34%的“对等关税”ღ★ღ，4月9日生效ღ★ღ。中国方面ღ★ღ，商务部新闻发言人4月4日宣布ღ★ღ，美方征收所谓“对等关税”ღ★ღ，严重违反世贸组织规则ღ★ღ，严重损害世贸组织成员正当合法权益ღ★ღ，严重破坏以规则为基础的多边贸易体制和国际经贸秩序ღ★ღ，是典型的单边霸凌做法弱电专业ღ★ღ，危害全球经贸秩序稳定ღ★ღ。同时ღ★ღ，国务院关税税则委员会4月4日发布公告ღ★ღ，自4月10日12时01分起ღ★ღ，对原产于美国的所有进口商品ღ★ღ，在现行适用关税税率基础上加征34%关税ღ★ღ。对此ღ★ღ，我们对主要化工品“自美进口量/总进口量”ღ★ღ、“对美出口量/表观消费量”等指标进行统计ღ★ღ。统计的主流品种中ღ★ღ，多数产品进口量水平较为有限ღ★ღ；对外出口量较大的品种中ღ★ღ，直接对美出口量/表观消费量的占比又较小ღ★ღ。因此ღ★ღ，虽中美贸易冲突升级ღ★ღ，但我们预计短期对化工品直接进口量影响均有限ღ★ღ，长期影响需关注是否通过终端向上传导ღ★ღ，影响化工品的进出口量以及景气度ღ★ღ。化工品产业链条深邃复杂ღ★ღ，各环节产品环环相扣ღ★ღ，经过国内化工人多年经营ღ★ღ，终于搭建起了一个庞大的ღ★ღ、完整的ღ★ღ、难以复刻的化工产业链ღ★ღ，中国主要化工品种自给率水平非常高ღ★ღ。因此我们坚定的认为中国化工产业链将在未来的贸易冲突中脱颖而出ღ★ღ，建议布局化工子行业优质龙头ღ★ღ。
BalajiSpecialityChemicalsLimited提交的申请ღ★ღ，对原产于或进口自中国大陆ღ★ღ、欧盟和沙特阿拉伯以及中国台湾地区的乙二胺（EthyleneDiamine）发起反倾销调查ღ★ღ。
推荐标的ღ★ღ：【化工龙头白马】万华化学ღ★ღ、华鲁恒升ღ★ღ、恒力石化ღ★ღ、荣盛石化ღ★ღ、赛轮轮胎ღ★ღ、扬农化工ღ★ღ、新和成ღ★ღ、龙佰集团等ღ★ღ；【化纤行业】新凤鸣ღ★ღ、桐昆股份ღ★ღ、华峰化学等ღ★ღ；【氟化工】金石资源ღ★ღ、巨化股份ღ★ღ、三美股份ღ★ღ、昊华科技等ღ★ღ；【农化&磷化工】兴发集团ღ★ღ、利民股份ღ★ღ、云图控股ღ★ღ、亚钾国际ღ★ღ、和邦生物等ღ★ღ；【硅】合盛硅业ღ★ღ、硅宝科技ღ★ღ；【纯碱&氯碱】远兴能源ღ★ღ、三友化工等ღ★ღ；【其他】黑猫股份ღ★ღ、振华股份ღ★ღ、苏博特ღ★ღ、江苏索普等ღ★ღ。【新材料】OLEDღ★ღ：瑞联新材ღ★ღ、莱特光电ღ★ღ、奥来德ღ★ღ、万润股份ღ★ღ、濮阳惠成ღ★ღ；胶膜ღ★ღ：洁美科技ღ★ღ、东材科技pg电子官方网站ღ★ღ，ღ★ღ、长阳科技ღ★ღ；其他ღ★ღ：彤程新材ღ★ღ、阿科力ღ★ღ、松井股份ღ★ღ、利安隆ღ★ღ、安利股份等ღ★ღ。受益标的ღ★ღ：【化工龙头白马】卫星化学等ღ★ღ；【化纤行业】聚合顺等ღ★ღ；【氟化工】东岳集团等ღ★ღ；【农化&磷化工】云天化ღ★ღ、川恒股份ღ★ღ、苏利股份ღ★ღ、川发龙蟒ღ★ღ、湖北宜化ღ★ღ、盐湖股份等ღ★ღ；【硅】新安股份ღ★ღ；【纯碱&氯碱】中盐化工ღ★ღ、新疆天业等ღ★ღ。【新材料】国瓷材料ღ★ღ、圣泉集团ღ★ღ、蓝晓科技等ღ★ღ。【其他】华锦股份等ღ★ღ。
油价大幅波动ღ★ღ；下游需求疲软ღ★ღ；宏观经济下行ღ★ღ；根据新凤鸣2024年三季报ღ★ღ，开源证券控股股东陕西煤业化工集团有限责任公司控股孙公司共青城胜帮投资管理有限公司持有新凤鸣5.43%的股份ღ★ღ。尽管开源证券与共青城胜帮投资管理有限公司分别属于陕西煤业化工集团有限责任公司的控股子公司和孙公司ღ★ღ，但两家公司均为独立法人手机现金打鱼ღ★ღ，具有完善的治理结构ღ★ღ，开源证券无法对共青城胜帮投资管理有限公司的投资行为施加任何影响ღ★ღ。另外ღ★ღ，开源证券与新凤鸣不存在任何股权关系ღ★ღ，未开展任何业务合作ღ★ღ，本报告是完全基于分析师执业独立性提出投资价值分析意见ღ★ღ。
美国对中国进一步加征34%对等关税ღ★ღ，中国跟随反制ღ★ღ，利多国内农产品价格ღ★ღ。2025年4月2日美国宣布对中国输美商品征收34%“对等关税”ღ★ღ，本轮加征关税后ღ★ღ，中国输美商品累计税率达54%ღ★ღ。2025年4月4日中国在3月加征关税基础上对美关税同步加码ღ★ღ，自4月10日起对原产于美国的所有进口商品加征34%关税ღ★ღ。据海关总署ღ★ღ，2024年中国自美国进口商品总值11641亿元人民币ღ★ღ，其中农业食品类占比接近20%ღ★ღ。从核心农产品对外依存度看ღ★ღ，2024年我国大豆及牛肉对外依存度高ღ★ღ，分别为81.49%ღ★ღ、25.22%ღ★ღ。而单独从中国进口中对美进口依存度看ღ★ღ，玉米ღ★ღ、大豆及猪杂碎对美进口依存度偏高ღ★ღ，分别为15.20%ღ★ღ、21.07%ღ★ღ、27.67%ღ★ღ，猪/牛/鸡肉分别为6.81%ღ★ღ、5.17%ღ★ღ、10.75%ღ★ღ。中美互加关税升级ღ★ღ，利多国内农产品整体价格ღ★ღ，对猪价的影响涉及原料成本抬升ღ★ღ、进口猪肉及其他肉类替代ღ★ღ，多维度利多猪价ღ★ღ，不应因猪肉单项自美国进口占比低而被忽视ღ★ღ。
内外围共振利多猪价ღ★ღ，生猪板块配置价值显现ღ★ღ。据涌益咨询ღ★ღ，截至2025年4月6日ღ★ღ，全国生猪均价14.60元/公斤ღ★ღ，周环比+0.05元/公斤ღ★ღ，同比-0.67元/公斤ღ★ღ。150kg肥猪较120kg标猪溢价收窄至0.28元/公斤ღ★ღ。需求边际改善及前期供给缺口传导将至背景下ღ★ღ，标肥价差季节性收窄对猪价压制有限ღ★ღ。2025年3月20-31日行业二育栏舍利用率29%ღ★ღ，低于2024年同期ღ★ღ。截至4月3日ღ★ღ，规模场15kg仔猪价格涨至659元/头ღ★ღ，相对高位运行ღ★ღ。二育当前入场谨慎ღ★ღ，步入4月有望加速进场ღ★ღ，仔猪价格相对高位运行反映冬季仔猪损失缺口及远月猪价支撑ღ★ღ。国内供需看ღ★ღ，2025年猪价中枢有支撑且逐步进入阶段性上行期ღ★ღ；外围看ღ★ღ，关税驱动饲料原料价格上涨及进口肉类成本抬升ღ★ღ。内外围共振利多猪价ღ★ღ，生猪板块在关税等宏观冲击下避险属性及投资逻辑强化ღ★ღ，建议积极配置ღ★ღ。
盈利修复向上叠加消费复苏提振ღ★ღ，生猪板块低位配置价值显现ღ★ღ。推荐ღ★ღ：牧原股份ღ★ღ、温氏股份ღ★ღ、巨星农牧ღ★ღ、华统股份ღ★ღ、天康生物等ღ★ღ。
消费升级叠加关税壁垒ღ★ღ，宠物板块国货崛起逻辑持续强化ღ★ღ。推荐标的ღ★ღ：乖宝宠物ღ★ღ、中宠股份ღ★ღ、佩蒂股份ღ★ღ。
本周上证指数下跌0.28%ღ★ღ，农业指数上涨1.51%ღ★ღ，跑赢大盘1.79个百分点ღ★ღ。子板块来看ღ★ღ，动物保健板块领涨ღ★ღ。个股来看ღ★ღ，回盛生物（+39.96%）ღ★ღ、金河生物（+18.80%）ღ★ღ、ST景谷（+16.23%）领涨ღ★ღ。
生猪养殖ღ★ღ：4月4日全国外三元生猪均价14.60元/kgღ★ღ，较上周上涨0.02元/kgღ★ღ；仔猪均价37.08元/kgღ★ღ，较上周上涨0.35元/kgღ★ღ；白条肉均价19.10元/kgღ★ღ，较上周下跌0.02元/kgღ★ღ。4月4日猪料比价为4.36:1ღ★ღ。自繁自养头均利润47.00元/头ღ★ღ，环比-4.83元/头ღ★ღ；外购仔猪头均利润-31.97元/头ღ★ღ，环比-4.84元/头ღ★ღ。
近几年国家通过集中带量采购政策推动药品和耗材价格合理化ღ★ღ，以降低药品价格ღ★ღ、减轻患者负担ღ★ღ，同时确保药品质量和供应稳定ღ★ღ。同时ღ★ღ，为进一步优化集采机制ღ★ღ，2025年2月国务院办公厅的《2025年稳外资行动方案》中首次提出优化药品带量采购政策ღ★ღ，便利创新药加快上市ღ★ღ，进一步提高医疗器械产品采购的可预期性ღ★ღ；随后在3月5日的《2025年国务院政府工作报告》中提及强化基本医疗卫生服务ღ★ღ，其中点明要进行药品集采政策优化ღ★ღ。针对中药和高值耗材的特殊性ღ★ღ，《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展的意见》提出要优化中药集中采购和招标采购政策ღ★ღ，实现优质优价ღ★ღ。我们认为通过透明化ღ★ღ、科学化ღ★ღ、执行力强化等多维度优化ღ★ღ，集采政策将实现价格合理化与医疗质量保障的双赢ღ★ღ，推动生物医药产业高质量发展ღ★ღ。
从投资上ღ★ღ，我们认为优化药品集采有望稳定制药公司预期ღ★ღ，助力行业长远健康发展ღ★ღ，并有望提升医药板块整体估值水平ღ★ღ。推荐以下方向ღ★ღ：（1）国内政策支持并逐步引领全球的创新药ღ★ღ。推荐标的ღ★ღ：科伦博泰ღ★ღ、信达生物ღ★ღ、泽璟制药ღ★ღ、诺诚健华ღ★ღ、康诺亚ღ★ღ、和黄医药ღ★ღ、三生国健ღ★ღ、艾迪药业ღ★ღ；（2）前期过度担忧集采的精麻药ღ★ღ，估值有望提升ღ★ღ。推荐标的ღ★ღ：人福医药ღ★ღ、恩华药业等ღ★ღ；（3）仿制药竞争格局好ღ★ღ，创新药已经进入收获期ღ★ღ。推荐标的ღ★ღ：三生制药ღ★ღ、恒瑞医药ღ★ღ、海思科ღ★ღ、京新药业ღ★ღ、汇宇制药等ღ★ღ；（4）竞争格局好ღ★ღ，放量稳健的中药ღ★ღ。推荐标的ღ★ღ：佐立药业ღ★ღ、方盛制药等ღ★ღ。
从月度数据来看ღ★ღ，2025年初至今沪深整体呈现下行趋势ღ★ღ。2025年4月第1周公用事业ღ★ღ、农林牧渔行业涨幅靠前ღ★ღ，汽车ღ★ღ、电力设备跌幅靠前ღ★ღ。本周医药生物上涨1.2%ღ★ღ，跑赢沪深300指数2.57pctღ★ღ，在31个子行业中排名第3位ღ★ღ。
本周线下药店板块涨幅最大ღ★ღ，上涨4.15%ღ★ღ；化学制剂板块上涨3.92%ღ★ღ，医疗耗材板块上涨1.66%ღ★ღ，其他生物制品板块上涨1.57%ღ★ღ，中药板块上涨1.53%ღ★ღ；医疗研发外包板块跌幅最大ღ★ღ，下跌3.19%ღ★ღ，医疗设备板块下跌1.48%ღ★ღ，医院板块下跌0.15%ღ★ღ，体外诊断板块下跌0.03%ღ★ღ，医药流通板块上涨0.37%ღ★ღ。
推荐标的ღ★ღ：制药及生物制品ღ★ღ：泽璟制药-Uღ★ღ、诺诚健华ღ★ღ、科伦博泰生物-Bღ★ღ、和黄医药ღ★ღ、海思科ღ★ღ、艾力斯ღ★ღ、艾迪药业ღ★ღ、兴齐眼药ღ★ღ、人福医药ღ★ღ、恩华药业ღ★ღ、京新药业ღ★ღ、健康元ღ★ღ；中药ღ★ღ：东阿阿胶ღ★ღ、佐力药业ღ★ღ、羚锐制药ღ★ღ、悦康药业ღ★ღ、方盛制药ღ★ღ、江中药业ღ★ღ、天士力ღ★ღ；科研服务ღ★ღ：奥浦迈ღ★ღ、昊帆生物ღ★ღ、阿拉丁ღ★ღ、百普赛斯ღ★ღ、毕得医药ღ★ღ、皓元医药ღ★ღ；原料药ღ★ღ：普洛药业ღ★ღ、健友股份ღ★ღ、华海药业ღ★ღ、奥锐特ღ★ღ、博瑞医药ღ★ღ；医疗器械ღ★ღ：奥泰生物ღ★ღ、安杰思ღ★ღ、英科医疗ღ★ღ、万孚生物ღ★ღ、可孚医疗ღ★ღ、圣湘生物ღ★ღ、迈瑞医疗ღ★ღ、开立医疗ღ★ღ、澳华内镜ღ★ღ、康拓医疗ღ★ღ；CXOღ★ღ：药明康德ღ★ღ、药明合联ღ★ღ、药明生物ღ★ღ、泰格医药ღ★ღ、博腾股份ღ★ღ、泓博医药ღ★ღ；医疗服务ღ★ღ：爱尔眼科ღ★ღ、通策医疗ღ★ღ、美年健康ღ★ღ、海吉亚医疗ღ★ღ、锦欣生殖ღ★ღ；零售药店ღ★ღ：益丰药房ღ★ღ。
3月31日-4月3日ღ★ღ，食品饮料指数涨幅为0.1%ღ★ღ，一级子行业排名第8ღ★ღ，跑赢沪深300约1.4pctღ★ღ，子行业中零食（+7.2%）ღ★ღ、软饮料（+6.5%）ღ★ღ、啤酒（+3.6%）表现相对领先ღ★ღ。贵州茅台发布2024年年报ღ★ღ，全年收入与利润增速分别为15.7%与15.4%ღ★ღ，基本符合此前业绩预告ღ★ღ。同时公布2025年总营收目标增长9%ღ★ღ。我们认为该目标的制定具有战略意义ღ★ღ，也为白酒行业2025年发展奠定基调ღ★ღ。首先白酒行业需求近年来持续下滑ღ★ღ，制定与需求匹配的供给量是当前行业形成的共识pg电子在线官网ღ★ღ。飞天茅台酒2024年批价回落较多ღ★ღ，本质上是供需错配的结果ღ★ღ。2025年如果保持批价稳定ღ★ღ，市场投放量不宜过多ღ★ღ。同时贵州茅台又承担贵州经济建设重任ღ★ღ，是贵州省经济的后盾ღ★ღ。9%的目标即体现了市场收缩供给的战略ღ★ღ，又可以满足对于省内经济的支持ღ★ღ，是平衡市场供需与经济发展的综合结果ღ★ღ。同时该保守目标的制定ღ★ღ，也对其他酒企具有引导作用ღ★ღ，预计2025年白酒产业发展基调是供需平衡ღ★ღ，多数酒企应主动收缩市场投放ღ★ღ，维持渠道秩序良性发展ღ★ღ。从产业需求变化ღ★ღ、供给收缩ღ★ღ、酒企业绩节奏等角度分析ღ★ღ，我们判断当前行业基本处于自身周期底部位置ღ★ღ，行业自身的内生变化则来自于供给收缩后的渠道减负以及价格回暖ღ★ღ，底部区间值得积极配置ღ★ღ。
零食板块低点已过ღ★ღ，多线发力重点关注ღ★ღ。近期零食板块部分标的股价超额收益明显ღ★ღ，卫龙ღ★ღ、盐津ღ★ღ、甘源表现亮眼ღ★ღ。其中卫龙ღ★ღ、盐津是受到魔芋品类趋势的正面影响ღ★ღ，预计远期魔芋品类空间有望超过辣条ღ★ღ，品类趋势打开板块估值ღ★ღ。此外三家公司均已逐步拓展海外业务ღ★ღ，其中卫龙抓住印尼禁售辣条机会布局当地产业整合ღ★ღ，盐津在泰国布局魔芋产品ღ★ღ、在印尼布局烘焙产品ღ★ღ，而甘源在东南亚多国均有销售ღ★ღ，零食出海产业趋势初具苗头ღ★ღ。短期看ღ★ღ，预计甘源食品一季度在高基数以及传统渠道改革调整背景下略有压力ღ★ღ。但公司具备较强产品力ღ★ღ，研发渠道定制差异化产品ღ★ღ，近期逐步调整组织架构ღ★ღ，增加基层人员ღ★ღ，提升公司服务终端网点能力ღ★ღ，改革动作预计持续上半年ღ★ღ。除传统渠道外ღ★ღ，会员超市和零食量贩保持稳健合作ღ★ღ，后续仍有新品预期ღ★ღ，助力公司持续增长ღ★ღ。考虑到东南亚出海持续推进ღ★ღ，海外市场可能贡献重要增量ღ★ღ，我们仍建议积极关注零食板块的投资机会ღ★ღ，重点关注甘源食品ღ★ღ。
（1）山西汾酒ღ★ღ：汾酒短期面临需求压力ღ★ღ，但中期成长确定性较高ღ★ღ。汾牌产品结构升级同时杏花村ღ★ღ、竹叶青同时发力ღ★ღ，全国化进程加快ღ★ღ。（2）贵州茅台ღ★ღ：公司将深化改革进程ღ★ღ，以更加务实的姿态ღ★ღ，强调未来可持续发展ღ★ღ。公司分红率提升ღ★ღ，此轮周期后茅台可看得更为长远ღ★ღ。（3）甘源食品ღ★ღ：公司持续保持营收稳定增长ღ★ღ，出海战略初见成效ღ★ღ，看好公司出海战略下的中长期发展ღ★ღ。（4）西麦食品ღ★ღ：燕麦主业稳健增长ღ★ღ，线下基本盘稳固ღ★ღ，新渠道开拓快速推进ღ★ღ。原材料成本迎来改善ღ★ღ，预计盈利能力有望提升ღ★ღ。
3月30日ღ★ღ，绿能慧充子公司中创航空（持股57%）与印尼PT.APD就120套无人直升机订单项目正式签署《代理合作协议》及《ZC系列无人直升机系统谅解备忘录》ღ★ღ，后续订单交付有望贡献业绩增量ღ★ღ。合肥持续领衔低空场景落地探索ღ★ღ，继3月28日合翼航空取得OC证后ღ★ღ，4月2日ღ★ღ，合肥与峰飞航空签署合作协议ღ★ღ，将采购并首试首用一批峰飞航空大型智能eVTOL产品ღ★ღ，进一步推动eVTOL在空中物流ღ★ღ、应急消防救援ღ★ღ、空中观光以及载人交通接驳等应场景应用的探索ღ★ღ。峰飞自主研发的V2000CG凯瑞鸥是全球唯一获得TC型号合格证和PC生产许可证的吨级eVTOL航空器ღ★ღ，其5座载人版机型（V2000EM“盛世龙”）正在进行适航审定ღ★ღ，预计2026年完成取证ღ★ღ。我们认为ღ★ღ，低空经济已经迎来从宏观（国家层面产业规划）到中观（各地地方补贴）再到微观（基建主机招标ღ★ღ、应用场景打造）的纵向落地ღ★ღ，建议关注低空经济后续板块行情ღ★ღ，推荐标的卧龙电驱ღ★ღ、绿能慧充ღ★ღ，受益标的ღ★ღ：（1）低空制造ღ★ღ：万丰奥威ღ★ღ、宗申动力等ღ★ღ；（2）低空基建ღ★ღ：莱斯信息ღ★ღ、深城交等ღ★ღ；（3）低空运营ღ★ღ：深圳机场ღ★ღ、中信海直ღ★ღ、祥源文旅ღ★ღ、岭南控股ღ★ღ、西域旅游等ღ★ღ。
3月31日-4月4日低空经济A股相关标的平均涨跌幅为-1.6%ღ★ღ，跌幅较上周收窄ღ★ღ，其中涨幅前五标的分别为岭南控股（+26.3%）ღ★ღ、应流股份（3.7%）ღ★ღ、宝武镁业（+3.6%）ღ★ღ、广电计量（+3.3%）ღ★ღ、多浦乐（+3.3%）ღ★ღ；跌幅前五的标的分别为卧龙电驱（-10.8%）ღ★ღ、珠海冠宇（-9.3%）ღ★ღ、川大智胜（-8.1%）ღ★ღ、保隆科技（-7.0%）ღ★ღ、川大智胜（-6.9%）ღ★ღ。美股方面ღ★ღ，受宏观层面关税政策影响ღ★ღ，相关标的普遍下跌ღ★ღ。
宏观层面ღ★ღ，低空经济将持续具备新增长动能ღ★ღ，4月1日ღ★ღ，工信部副部长辛国斌在赛迪论坛上宣布ღ★ღ，2025年将培育新兴产业打造新动能ღ★ღ，如生物制造ღ★ღ、商业航天ღ★ღ、低空经济等ღ★ღ。中观层面ღ★ღ，各地持续推动低空应用场景落地ღ★ღ，4月2日ღ★ღ，山东省人民政府在新闻发布会上宣布ღ★ღ，计划打造30个低空经济特色化示范场景ღ★ღ；同日ღ★ღ，郑州低空经济产业园区落地ღ★ღ，旨在推动低空经济发展ღ★ღ；4月1日ღ★ღ，嘉兴市低空经济投资发展有限公司ღ★ღ。此外ღ★ღ，低空经济相关资本开支拓展至数据中心领域ღ★ღ，3月31日ღ★ღ，四川首个基于低空经济的大型智算中心开工ღ★ღ，总投资50亿元ღ★ღ，规划算力为1.2万Pღ★ღ，预计2025年12月底投产ღ★ღ。微观方面ღ★ღ，上市公司持续布局低空领域ღ★ღ，应流股份子公司获得A1类通航机场使用许可证ღ★ღ，为eVTOL制造ღ★ღ、维护ღ★ღ、试飞等奠定基础ღ★ღ；低空赛道投资仍然维持高热度ღ★ღ，4月1日ღ★ღ，小鹏汇天获五家银行联合银团贷款ღ★ღ，规模为12.6亿元ღ★ღ，位居飞行汽车领域全球首位ღ★ღ。
本周港口煤价企稳ღ★ღ，其中CCTD动力煤Q5500报价676元/吨ღ★ღ，环比持平ღ★ღ，秦皇岛港Q5500山西产动力末煤报价665元/吨ღ★ღ，环比持平ღ★ღ。从供给端来看ღ★ღ，截至3月30日ღ★ღ，晋陕蒙三省442家煤矿开工率82.1%ღ★ღ，环比持平ღ★ღ；受大秦线检修影响ღ★ღ，港口库存持续下降ღ★ღ，截至4月3日ღ★ღ，环渤海港库存3027.1万吨ღ★ღ，环比下降96.2万吨ღ★ღ，跌幅3.08%ღ★ღ；截至3月31日ღ★ღ，进口印尼3800大卡华南到岸价为467元/吨ღ★ღ，较同品种内贸煤价格优势为-17元/吨ღ★ღ，进口澳洲5500大卡华南到岸价为695元/吨ღ★ღ，较同品种内贸煤价格优势为18元/吨ღ★ღ，终端对进口煤的需求较为有限ღ★ღ。从需求端来看ღ★ღ，截至4月2日ღ★ღ，沿海八省电厂日耗合计184.4万吨ღ★ღ，环比下跌7.6万吨ღ★ღ，跌幅3.96%ღ★ღ；非电煤中甲醇开工率80%ღ★ღ，环比上涨4.3pctღ★ღ，尿素开工率85.89%ღ★ღ，环比下跌0.34pctღ★ღ，水泥开工率47.98%ღ★ღ，环比上涨2.35pctღ★ღ。短期煤价仍处于磨底期ღ★ღ，后续政策面和基本面变化有望进一步支撑煤价企稳反弹ღ★ღ：（1）长协价上限支撑及煤企自救行为ღ★ღ：近期港口现货价格已跌至港口年度长协上限770元/吨的临界值ღ★ღ，若现货煤价进一步下跌ღ★ღ，电厂购买现货意愿将有望增强ღ★ღ，并且若煤价大幅跌破770元/吨ღ★ღ，煤企或采取限产保价等自救行为ღ★ღ；（2）年度长协体制维护ღ★ღ：自2017年开始构建的年度长协煤机制卓有成效ღ★ღ，政策一直向“煤电双方盈利平衡”努力ღ★ღ，而不是“煤和电顾此失彼”ღ★ღ，煤电之间存在盈利均分的平衡点ღ★ღ，价格也会出现止跌企稳ღ★ღ；（3）煤电价格联动机制ღ★ღ：电厂历年不是天然的空头ღ★ღ，尤其是政策出台的303号文和1439号文ღ★ღ，共同构筑了“保煤价即是保电价”导向ღ★ღ，而触发点位恰为770元/吨ღ★ღ；（4）疆煤外运成本支撑ღ★ღ：运输成本的刚性使疆煤出疆存在盈亏线ღ★ღ，快速下跌煤价会触发疆煤发运量的减少ღ★ღ，从而减少内地煤炭供给ღ★ღ；（5）煤油价格联动ღ★ღ：我们梳理测算ღ★ღ，68美元/桶布油和770元/吨港口煤价做烯烃成本对等ღ★ღ，在当前80美元/桶原油而770元/吨煤价下ღ★ღ，煤化工成本优势明显ღ★ღ。回溯2023年6月ღ★ღ，秦港平仓价跌至759元/吨后迅速回升至770之上ღ★ღ，彼时看到上述政策面和基本面的变化ღ★ღ，当前煤价亦迎来企稳反弹ღ★ღ。2025年4月2日ღ★ღ，特朗普宣布美国对贸易伙伴设立10%的“最低基准关税”ღ★ღ，同时对中国加征34%“对等关税”ღ★ღ，加征幅度超市场预期ღ★ღ。考虑到关税政策或对中国出口及国内经济造成影响ღ★ღ，降准降息有望加速落地ღ★ღ，利率下行叠加市场风格转向防御属性或利好红利风格ღ★ღ；此外为对冲进口影响ღ★ღ，国内消费ღ★ღ、地产及基建投资政策或有加码ღ★ღ，有望进一步拉动国内煤炭需求ღ★ღ。
煤炭股稳健红利投资逻辑ღ★ღ：当前国内经济运行偏弱ღ★ღ，海外面临特朗普上台之后关税政策打压ღ★ღ，美国处于降息周期且国内利率也进入下行通道ღ★ღ，煤炭稳健红利仍可配置ღ★ღ，此外保险资金已在24年11月底完成考核ღ★ღ，当前已开始新的布局期ღ★ღ，煤炭等红利板块且国资背景风险小ღ★ღ，或成为险资布局的首选方向ღ★ღ。煤炭股周期弹性投资逻辑ღ★ღ：3月两会召开之后ღ★ღ，无论动力煤还是炼焦煤价格均处于低位ღ★ღ，随着供需基本面的持续改善ღ★ღ，两类煤种有望企稳反弹ღ★ღ，其中动力煤存在区间内弹性而炼焦煤是完全弹性ღ★ღ；当前宏观政策已表现力度很大ღ★ღ，市场更期待政策落地后反映在需求上的线年“两会”之后ღ★ღ，政策方案落实以及开春施工季的来临ღ★ღ，煤炭的需求和价格均有望体现出向上趋势ღ★ღ，煤炭股周期属性将显现ღ★ღ。煤炭板块有望迎来重新布局的起点ღ★ღ：一是宏观政策利多和资本市场支持力度ღ★ღ。2024年9月24日以来ღ★ღ，高层持续出台稳增长政策ღ★ღ，降准降息ღ★ღ，且加大房地产的支持政策ღ★ღ，力度和密集程度高于以往ღ★ღ，且强化对资本市场的重视和政策支持ღ★ღ；二是高分红且多分红已成趋势ღ★ღ。2024年以来多家上市煤企公告中期分红方案（兖矿能源/陕西煤业/电投能源/冀中能源/上海能源/中煤能源/辽宁能源）ღ★ღ，凸显2024年市值管理改革对央国企分红政策的促进作用ღ★ღ；煤炭板块作为国资重地ღ★ღ，积极响应政策号召ღ★ღ，且有从央企向地方国企推开之势ღ★ღ，未来分红比例及频次均有望持续提升ღ★ღ，煤炭板块高分红高股息投资价值更加凸显ღ★ღ。三是产业资本入局预示行情底部来临ღ★ღ。2024年下半年来ღ★ღ，广汇能源ღ★ღ、兖矿能源ღ★ღ、平煤股份ღ★ღ、淮北矿业等相继披露股东增持和上市公司回购方案ღ★ღ，或预示产业资本认可当前为板块价值底部ღ★ღ，且增持成本显著低于一级市场购买或二级资产注入ღ★ღ，复盘历史股东增持后市场表现ღ★ღ，后续股价上行概率或明显提高ღ★ღ。四主线精选煤炭个股将受益ღ★ღ：主线一ღ★ღ，红利逻辑ღ★ღ：【中国神华ღ★ღ、陕西煤业ღ★ღ、中煤能源（分红潜力）】ღ★ღ；主线二ღ★ღ，周期逻辑ღ★ღ：【平煤股份ღ★ღ、淮北矿业】ღ★ღ；主线三ღ★ღ，多元化铝弹性ღ★ღ：【神火股份ღ★ღ、电投能源】ღ★ღ；主线四ღ★ღ，成长逻辑ღ★ღ：【广汇能源ღ★ღ、新集能源】ღ★ღ。
本周我们跟踪的68城新房成交同比增长ღ★ღ，环比下降ღ★ღ，20城二手房成交面积同比增长ღ★ღ，环比下降ღ★ღ。土地成交面积环比增长ღ★ღ，溢价率环比增长ღ★ღ。国内信用债发行规模环比增长手机现金打鱼ღ★ღ。本周住房和城乡建设部发布新规ღ★ღ，新规范以住宅项目整体为对象ღ★ღ，以安全ღ★ღ、舒适ღ★ღ、绿色ღ★ღ、智慧为目标ღ★ღ，在规模ღ★ღ、布局ღ★ღ、功能ღ★ღ、性能和关键技术措施等方面ღ★ღ，对住宅项目的建设ღ★ღ、使用和维护作出规定ღ★ღ。本周南京全市范围内取消限售ღ★ღ，商品住房在取得不动产权登记证书后即可上市交易ღ★ღ。2025年前两月销售初步企稳ღ★ღ，在更加积极的财政政策pg电子Apgღ★ღ！ღ★ღ、适度宽松的货币政策下ღ★ღ，存量收储及城中村改造工作有望加速推进ღ★ღ，改善现有住房供求关系ღ★ღ，加快止跌回稳进程ღ★ღ，维持行业“看好”评级ღ★ღ。
中央层面ღ★ღ：住建部ღ★ღ：住房和城乡建设部发布《关于发布国家标准住宅项目规范的公告》ღ★ღ，新规范以住宅项目整体为对象ღ★ღ，以安全ღ★ღ、舒适ღ★ღ、绿色ღ★ღ、智慧为目标ღ★ღ，在规模ღ★ღ、布局ღ★ღ、功能ღ★ღ、性能和关键技术措施等方面ღ★ღ，对住宅项目的建设ღ★ღ、使用和维护作出规定ღ★ღ。
地方层面ღ★ღ：南京ღ★ღ：自2025年3月31日起ღ★ღ，南京全市范围内取消限售ღ★ღ，商品住房在取得不动产权登记证书后即可上市交易ღ★ღ，有效满足居民各类住房置换需求ღ★ღ。
销售端ღ★ღ：根据房管局数据ღ★ღ，2025年第14周ღ★ღ，全国68城商品住宅成交面积257万平米ღ★ღ，同比增加29%ღ★ღ，环比下降37%ღ★ღ；从累计数值看ღ★ღ，年初至今68城成交面积达3322万平米ღ★ღ，累计同比持平ღ★ღ。全国20城二手房成交面积为180万平米ღ★ღ，同比增速+40%ღ★ღ，前值+14%ღ★ღ；年初至今累计成交面积2651万平米ღ★ღ，同比增速+23%ღ★ღ，前值+22%
投资端ღ★ღ：2025年第14周ღ★ღ，全国100大中城市推出土地规划建筑面积2119万平方米ღ★ღ，成交土地规划建筑面积2336万平方米ღ★ღ，同比下降39%ღ★ღ，成交溢价率为23.1%ღ★ღ。一线城市成交土地规划建筑面积96万平方米ღ★ღ，同比增加30%ღ★ღ；二线城市成交土地规划建筑面积906万平方米ღ★ღ，同比下降26%ღ★ღ；三线城市成交土地规划建筑面积1334万平方米ღ★ღ，同比下降48%ღ★ღ。广州ღ★ღ：广州迎来2宗涉宅用地出让ღ★ღ，分别位于天河区和番禺区ღ★ღ，总土地出让面积37394.24㎡ღ★ღ，总规划建筑面积78301.17㎡ღ★ღ，总起始价16.58亿元ღ★ღ。最终天河区地块溢价成交ღ★ღ，番禺区地块底价成交ღ★ღ，共收金16.88亿元ღ★ღ。
2025年第14周ღ★ღ，信用债发行37.2亿元ღ★ღ，同比减少32%ღ★ღ，环比增加43%ღ★ღ，平均加权利率2.97%ღ★ღ，环比增加30BPღ★ღ。信用债累计发行规模940.1亿元ღ★ღ，同比减少32%ღ★ღ。
2025年4月2日ღ★ღ，美国总统特朗普在白宫签署行政令ღ★ღ，宣布对中国输美商品加征34%的“对等关税”ღ★ღ，创下中美贸易摩擦以来单次税率新高ღ★ღ。4月4日ღ★ღ，中方接连表态并发布反制行动ღ★ღ。国务院关税税则委员会发文称ღ★ღ，自2025年4月10日12时01分起ღ★ღ，对原产于美国的所有进口商品加征34%关税ღ★ღ。商务部ღ★ღ、海关总署发布公告ღ★ღ，公布对部分中重稀土相关物项实施出口管制的决定ღ★ღ。与此同时ღ★ღ，商务部发布公告ღ★ღ，将16家美国实体列入出口管制管控名单ღ★ღ。在全球贸易摩擦不断升级的背景下ღ★ღ，科技关键核心技术产品自主可控成为重中之重ღ★ღ。
2025年中央经济工作会议指出ღ★ღ，要增加发行超长期特别国债ღ★ღ，持续支持“两重”项目和“两新”政策实施ღ★ღ。2025年新一批超长期特别国债的申报工作正在开展中ღ★ღ，主要聚焦基础研究和关键核心技术攻关ღ★ღ、人工智能+应用攻关工程ღ★ღ、数据资源战略储备ღ★ღ、关键设施一体化防护ღ★ღ、生物制造领域技术创新ღ★ღ、粮食与能源资源安全等重大示范项目ღ★ღ。在财政支持下ღ★ღ，2025年党政信创有望加速推进ღ★ღ。
国产算力ღ★ღ：以华为昇腾ღ★ღ、海光ღ★ღ、寒武纪为代表的国产AI算力正在崛起ღ★ღ；操作系统ღ★ღ：Windows7和CentOS8等停服ღ★ღ，Google计划终止开源Android项目（AOSP）ღ★ღ，加速国产操作系统全面替换ღ★ღ。华为主导开发的openEuler成为国产服务器操作系统的中流砥柱ღ★ღ，同时HarmonyOSNEXT开启智能终端操作系统新纪元ღ★ღ。数据库ღ★ღ：以TiDBღ★ღ、openGaussღ★ღ、OceanBaseღ★ღ、PolarDB为代表的开源数据库广泛应用ღ★ღ，达梦数据ღ★ღ、人大金仓等国产数据库公司快速崛起ღ★ღ，数据库的替换正从非核心ღ★ღ、次核心系统向核心系统突破ღ★ღ。此外ღ★ღ，ERPღ★ღ、工业软件等核心软件也取得快速突破ღ★ღ，国产化率逐年提升ღ★ღ。国产软硬件逐渐从“可用”迈入“好用”阶段ღ★ღ，替换节奏有望加速ღ★ღ。
我们认为随着全球贸易环境变化ღ★ღ，科技自立自强成为发展的必由之路ღ★ღ，国产软硬件正在崛起ღ★ღ，替代节奏有望加速ღ★ღ。国产算力推荐海光信息ღ★ღ、中科曙光ღ★ღ、神州数码ღ★ღ，受益标的景嘉微ღ★ღ、中国长城ღ★ღ、龙芯中科ღ★ღ、安博通ღ★ღ、拓维信息等ღ★ღ；信创板块推荐金山办公ღ★ღ、达梦数据ღ★ღ、太极股份ღ★ღ、顶点软件手机现金打鱼ღ★ღ、卓易信息ღ★ღ、软通动力ღ★ღ、华大九天ღ★ღ、中望软件ღ★ღ、中控技术ღ★ღ、润和软件ღ★ღ、中国软件国际ღ★ღ、普元信息ღ★ღ、宝兰德ღ★ღ、普联软件ღ★ღ、启明星辰ღ★ღ、天融信ღ★ღ、安恒信息ღ★ღ、深信服等ღ★ღ，受益标的中国软件ღ★ღ、麒麟信安ღ★ღ、中孚信息ღ★ღ、诚迈科技ღ★ღ、宝兰德ღ★ღ、吉大正元ღ★ღ、海量数据等ღ★ღ。
2025年第14周ღ★ღ，中证REITs（收盘）指数为868.54ღ★ღ，同比上涨8.11%ღ★ღ，环比下跌0.23%ღ★ღ；中证REITs全收益指数1078.09ღ★ღ，同比上涨17.7%ღ★ღ，环比上涨0.63%ღ★ღ。本周REITs市场交易规模成交量达6.11亿份ღ★ღ，同比增长18.64%ღ★ღ；成交额达26.7亿元ღ★ღ，同比增长23.96%ღ★ღ；区间换手率3.32%ღ★ღ，同比下降21.14%ღ★ღ。本周保障房ღ★ღ、环保ღ★ღ、高速公路ღ★ღ、产业园区ღ★ღ、仓储物流ღ★ღ、能源ღ★ღ、消费类REITs一周涨跌幅分别为+2.29%ღ★ღ、+0.16%ღ★ღ、-0.39%ღ★ღ、+0.58%ღ★ღ、-1.04%ღ★ღ、-0.97%ღ★ღ、+1.03%ღ★ღ；一月涨跌幅分别为+5.01%ღ★ღ、+0.96%ღ★ღ、+1.75%ღ★ღ、+2.75%ღ★ღ、+0.67%ღ★ღ、+3.13%ღ★ღ、+4.24%ღ★ღ。我们认为ღ★ღ，债券市场利率中枢下行压力下ღ★ღ，“资产荒”逻辑有望继续演绎ღ★ღ，REITs作为高分红ღ★ღ、中低风险的资产ღ★ღ，在政策力度加强以及社保金和养老金入市预期下ღ★ღ，有望持续提升配置性价比ღ★ღ，板块具备较好的投资机会ღ★ღ，维持行业“看好”评级ღ★ღ。
汇添富上海地产租赁住房REIT在上海证券交易所正式上市ღ★ღ，项目初始估值合计13.51亿元ღ★ღ，回复上交所问询调整后标的资产估值由首次申报时的13.51亿元调整为12.31亿元ღ★ღ，较首次申报下降1.20亿元（下调8.88%）ღ★ღ。上海证券交易所信息披露显示ღ★ღ，中金凯德商业持有型不动产资产支持专项计划项目状态更新为“已受理”ღ★ღ，拟发行总额为人民币30亿元ღ★ღ，债券品种为资产支持证券（ABS）ღ★ღ，计划管理人为中国国际金融股份有限公司ღ★ღ。
2025年第14周ღ★ღ，共有16只REITs基金等待上市ღ★ღ。本周汇添富上海地产租赁住房REIT正式上市ღ★ღ。
（1）公募REITs价格变动及运营风险ღ★ღ；（2）调控政策超预期变化ღ★ღ，行业波动加剧ღ★ღ；（3）各类别资金入市进度不及预期ღ★ღ；（4）项目长期分派率不及预期ღ★ღ。
据虎嗅网报道ღ★ღ，距离Qwen2.5发布7个月后ღ★ღ，阿里即将在2025年4月第二周发布新模型Qwen3ღ★ღ，这将是阿里在2025年上半年最重要的模型产品ღ★ღ。4月2日ღ★ღ，腾讯会议突发崩溃ღ★ღ，部分用户出现在开会时被踢出会议ღ★ღ、无法创建新的会议等情况ღ★ღ，经过抢修后现已正常恢复服务ღ★ღ。IDC作为基础设施底座ღ★ღ，在应用运行中起到关键作用ღ★ღ，基础算力设施仍需持续建设ღ★ღ。
4月1日ღ★ღ，GPT-4o上线文生图功能ღ★ღ，一小时内新增100万用户ღ★ღ，用户需求超OpenAI预期ღ★ღ，持续带动算力需求ღ★ღ，OpenAICEO表示急需10万张GPU可交付算力资源ღ★ღ，同时宣布将在未来开源首个推理模型ღ★ღ。据智东西报道ღ★ღ，OpenAI宣布完成400亿美元（约合人民币2905亿元）新融资ღ★ღ，本轮融资中约有180亿美元将会投入到OpenAI的“星际之门”项目中ღ★ღ，打造美国当地的AIDCღ★ღ。海外AI持续发展ღ★ღ，算力资源仍然稀缺ღ★ღ，AIDC或将持续加速建设ღ★ღ，算力产业链维持高景气度ღ★ღ。
2025年4月1日ღ★ღ，我国在酒泉卫星发射中心使用长征二号丁运载火箭ღ★ღ，成功发射卫星互联网技术试验卫星ღ★ღ，主要用于开展手机宽带直连卫星ღ★ღ、天地网络融合等技术试验验证ღ★ღ。我们认为国内卫星制造及火箭发射能力正逐步增强ღ★ღ，卫星互联网系统正进入加速组网阶段ღ★ღ，需重视相关建设落地及技术突破的产业机遇ღ★ღ。
我们继续看好五大产业方向ღ★ღ：AIDC机房建设（AIDC机房ღ★ღ、柴油发电机ღ★ღ、风冷&液冷等）ღ★ღ、IT侧（国产算力芯片ღ★ღ、服务器及电源）ღ★ღ、网络侧（交换机及芯片ღ★ღ、光通信ღ★ღ、AEC铜连接ღ★ღ、CDN等）ღ★ღ、云计算（公有云ღ★ღ、私有云ღ★ღ、算力租赁）ღ★ღ。一ღ★ღ、AIDC机房建设（AIDC机房ღ★ღ、柴油发电机ღ★ღ、风冷&液冷等）ღ★ღ。推荐标的ღ★ღ：润泽科技ღ★ღ、英维克ღ★ღ、宝信软件等ღ★ღ；受益标的ღ★ღ：新意网集团ღ★ღ、科泰电源ღ★ღ、金盘科技等ღ★ღ。二ღ★ღ、IT侧（国产算力芯片ღ★ღ、服务器及电源）ღ★ღ。推荐标的ღ★ღ：紫光股份ღ★ღ、中兴通讯ღ★ღ；受益标的ღ★ღ：寒武纪ღ★ღ、海光信息ღ★ღ、浪潮信息ღ★ღ、华勤技术ღ★ღ、欧陆通等ღ★ღ。三ღ★ღ、网络侧（交换机及芯片ღ★ღ、光通信ღ★ღ、AEC铜连接ღ★ღ、CDN等）ღ★ღ。推荐标的ღ★ღ：紫光股份ღ★ღ、中兴通讯ღ★ღ、盛科通信ღ★ღ、中际旭创ღ★ღ、新易盛等ღ★ღ；受益标的ღ★ღ：锐捷网络等ღ★ღ、博创科技ღ★ღ、瑞可达ღ★ღ、华丰科技ღ★ღ、网宿科技等ღ★ღ。四ღ★ღ、云计算（公有云ღ★ღ、私有云pg电子在线官网ღ★ღ、算力租赁）ღ★ღ。受益标的ღ★ღ：中国移动ღ★ღ、中国电信ღ★ღ、中国联通ღ★ღ、云赛智联ღ★ღ、润建股份pg电子在线官网ღ★ღ、宏景科技ღ★ღ、海南华铁ღ★ღ、大名城等ღ★ღ。五ღ★ღ、卫星互联网ღ★ღ：受益标的ღ★ღ：海格通信ღ★ღ、铖昌科技ღ★ღ、臻镭科技ღ★ღ、盛路通信ღ★ღ、航天环宇ღ★ღ、信科移动-Uღ★ღ、创意信息ღ★ღ、佳缘科技ღ★ღ、天银机电ღ★ღ、航天电子ღ★ღ、光库科技ღ★ღ、西测测试ღ★ღ、震有科技ღ★ღ、华力创通ღ★ღ、盟升电子手机现金打鱼ღ★ღ、上海瀚讯ღ★ღ、信维通信ღ★ღ、中国卫星等ღ★ღ。
注资规模考虑各行资本充足性ღ★ღ，注资价格兼顾各方股东利益ღ★ღ。此次定增ღ★ღ，建行PG电子网址ღ★ღ、中行ღ★ღ、交行ღ★ღ、邮储分别获注资1050/1650/1200/1300亿元ღ★ღ，其中5000亿元由财政部发行特别国债认购ღ★ღ，剩余200亿元来自交行ღ★ღ、邮储各自国有企业股东自有资金ღ★ღ。注资规模主要考虑各行资本充足性ღ★ღ，交行ღ★ღ、邮储注资前核心一级资本充足率相对较低ღ★ღ，注资后两家银行资本指标提升幅度更大ღ★ღ。财政部于定增后成为交行控股股东ღ★ღ，中行ღ★ღ、建行控股股东仍为中央汇金未变ღ★ღ，参与定增的邮储银行国有企业股东持股比例略下降ღ★ღ。价格上ღ★ღ，四家银行分别以0.73ღ★ღ、0.74ღ★ღ、0.67和0.76倍PB注资ღ★ღ，溢价率8%~22%ღ★ღ，受摊薄影响更明显的交行ღ★ღ、邮储溢价率跟高ღ★ღ。溢价注资体现了增资股东对银行投资价值的认可ღ★ღ，同时保护了原股东的利益ღ★ღ。
此次定增目的ღ★ღ：第一ღ★ღ、银行资本内源性补充承压ღ★ღ，以定增方式外源性补充资本ღ★ღ，持续满足监管要求ღ★ღ；第二ღ★ღ、国有大行是支持实体经济的主力军ღ★ღ，定增后信贷投放能力增强ღ★ღ，同步提升政策导向领域资源配置力度ღ★ღ；第三ღ★ღ、国有行抵御非预期损失的能力上升ღ★ღ，进一步推动国有行化解地产ღ★ღ、地方隐债等领域的风险ღ★ღ。
定增短期摊薄ROEღ★ღ、股息率ღ★ღ，长期提升银行资产投放及盈利能力ღ★ღ。测算定增后ღ★ღ，建行ღ★ღ、中行ღ★ღ、交行ღ★ღ、邮储2025年ROE降幅分别为0.18/0.32/0.54/0.73pctღ★ღ，A股股息率下降0.21/0.37/0.81/0.86pctღ★ღ，H股股息率下降0.28/0.49/0.93/0.98pctღ★ღ，降幅均低于1pct符合市场预期ღ★ღ。资本方面ღ★ღ，定增后四家行核心一级资本充足率静态提升0.49-1.51pctღ★ღ；动态测算下ღ★ღ，2030年建行ღ★ღ、中行ღ★ღ、交行ღ★ღ、邮储核心一级资本充足率分别为13.49%ღ★ღ、11.50%ღ★ღ、9.89%ღ★ღ、9.63%ღ★ღ，高于各自监管要求4.49/2.50/1.39/1.63pctღ★ღ，资本缓冲区间充足ღ★ღ，可满足四家行至少5年的规模扩张ღ★ღ。
政策支持领域投放加码ღ★ღ，利率风险改善承债能力提升ღ★ღ。资本补充后ღ★ღ，四家国有行经营行为或有如下变化ღ★ღ：第一ღ★ღ、资本能力夯实ღ★ღ，净息差资本平衡线放宽ღ★ღ，信贷资源持续向普惠ღ★ღ、绿色等领域倾斜ღ★ღ；第二ღ★ღ、AIC子公司对科创ღ★ღ、战略性新兴产业股权投资范围扩容ღ★ღ、规模扩张ღ★ღ；第三ღ★ღ、持续推动房地产ღ★ღ、地方隐债等领域风险化解ღ★ღ；第四ღ★ღ、利率风险指标改善ღ★ღ，注资5000亿约改善大行ΔEVE0.06-1.87pctღ★ღ，释放长债ღ★ღ、信用债承接空间ღ★ღ。
增资后国有行股息率受摊薄影响有限ღ★ღ，三年股东回报规划方案亦打开了分红上限ღ★ღ，银行股仍具红利价值ღ★ღ；同时资本增强延续了规模扩张动能ღ★ღ，盈利或同步增长ღ★ღ，伴随风险化解银行股PB估值有望进一步修复ღ★ღ。外围环境不确定下ღ★ღ，以国有行为代表的红利类资产仍有支撑ღ★ღ，推荐港股中信银行ღ★ღ，受益标的农业银行pg电子Apg下载ღ★ღ，ღ★ღ。同时ღ★ღ，关注经济复苏过程中客群基础好ღ★ღ，财富业务突出的股份行ღ★ღ，以及具有区位优势的城商行ღ★ღ，推荐苏州银行ღ★ღ，受益标的招商银行ღ★ღ、宁波银行ღ★ღ、江苏银行ღ★ღ。
